1. 人形機(jī)器人發(fā)展歷史

　　1.1.人形機(jī)器人的啟蒙及發(fā)展

　　人形機(jī)器人的歷史最早可以追溯到1495年意大利科學(xué)家達(dá)芬奇設(shè)計(jì)的第一款人形機(jī)器人，以風(fēng)能和水力為驅(qū)動(dòng)力，用齒輪作為驅(qū)動(dòng)裝置，使得機(jī)器人可以揮舞胳膊或者站立。

　　現(xiàn)代人形機(jī)器人的代表性定義由日本科學(xué)家森政弘與合田周平在1967年首次提出，即一種具有移動(dòng)性、個(gè)體性、智能性、通用性、半機(jī)械半人性、自動(dòng)性、奴隸性等 7 個(gè)特征的柔性機(jī)器。

　　1972年，早稻田大學(xué)教授加藤一郎發(fā)布全球第一臺(tái)具備動(dòng)態(tài)平衡能力的全尺寸人形機(jī)器人Wabot-1，同時(shí)加藤一郎提出人形機(jī)器人應(yīng)當(dāng)具備腦、手、腳等三要素;非接觸傳感器(用 眼、耳接受遠(yuǎn)方信息)和接觸傳感器;平衡覺和固有覺傳感器。此后，各類人形機(jī)器人如雨后春筍般出現(xiàn)。

　　1.2.早稻田大學(xué)人形機(jī)器人 Wabot-1

　　Wabot-1被認(rèn)為是人形機(jī)器人的鼻祖，由 1972 年早稻田大學(xué)教授加藤一郎所制造，是全球第一款真人大小的人形機(jī)器人。

　　Wabot-1能夠用腿走路，用胳膊抓握，并用兩個(gè)攝像頭作為眼睛觀察。這款人形機(jī)器人能夠用日語與人交流，工作時(shí)還能判斷視野內(nèi)物體的距離和方向。有專家估計(jì)，這臺(tái)機(jī)器的精神能力相當(dāng)于一個(gè)一歲半的孩子。

　　Wabot-1在當(dāng)時(shí)的推廣非常有限，它走上一步需要 45s。而后科學(xué)家們又創(chuàng)造出能夠從事藝術(shù)活動(dòng)的 Wabot-2，它能夠彈琴，閱讀樂譜，甚至為人伴奏。

　　1.3.波士頓動(dòng)力人形機(jī)器人

　　Atlas Atlas 是由美國(guó)國(guó)防高級(jí)研究院指派波士頓動(dòng)力公司研發(fā)的人形機(jī)器人，起初研發(fā)的主要目的是用于重大災(zāi)難的救援和重建。

　　經(jīng)過近 10 年的更新迭代，Atlas已經(jīng)成為目前世界上最先進(jìn)的人形機(jī)器人之一，它身高1.5m，體重89kg，使用 3D 打印的部件來提供跳躍和翻跟頭所需的力量。

　　Atlas 擁有極其緊湊的移動(dòng)液壓系統(tǒng)，能夠?yàn)槠?28 個(gè)液壓關(guān)節(jié)中的任何一個(gè)提供高輸出功率來進(jìn)行移動(dòng)，且通過先進(jìn)的控制系統(tǒng)進(jìn)行運(yùn)動(dòng)，Atlas的速度可以達(dá)到 9km/h。

　　目前，Atlas 已經(jīng)可以熟練的完成垂直起跳、跨越障礙、后空翻，并逐步開啟手腳都參與的跑酷功能。

　　波士頓動(dòng)力公司對(duì) Atlas 的期待是成為世界最強(qiáng)動(dòng)態(tài)性能的人形機(jī)器人，考慮當(dāng)前波士頓動(dòng)力公司旗下低端機(jī)器人售價(jià)已經(jīng)達(dá)到了 7.5 萬美元，未來 Atlas 的售價(jià)可能會(huì)更高。

　　1.4.特斯拉人形機(jī)器人

　　Optimus 2021 年 8 月，馬斯克在特斯拉首個(gè) AI 開放日上發(fā)布人形機(jī)器人 Optimus 的概念圖及視頻，并預(yù)計(jì)會(huì)在 2022 年完成，第一版可在 2023 年投入生產(chǎn)。

　　2022 年 6 月，馬斯克在推特表示特斯拉將會(huì)在第二個(gè) AI 開放日上發(fā)布 Optimus 的 原型機(jī)。

　　根據(jù)特斯拉官方發(fā)布的參數(shù)，人形機(jī)器人 Optimus 身高約 1.72m，體重約 57kg，運(yùn)動(dòng)速度 8km/h，可以承載的負(fù)重為 20kg，手臂可以托舉的重量為 4.5kg，主要用于處理危險(xiǎn)、重復(fù)枯燥的任務(wù)。

　　從更細(xì)致的參數(shù)來看，這款機(jī)器人使用了輕量化的材質(zhì)，頭部有掃描外界信息的屏幕，具備人類級(jí)別的手以及 2 個(gè)用于保持平衡的軸腳，全身共搭載 40 個(gè)機(jī)電驅(qū)動(dòng)器：手臂(12 個(gè))、脖 子(2 個(gè))、軀干(2 個(gè))、手(12 個(gè))、腿(12 個(gè))。

　　此外，在芯片和視覺領(lǐng)域與特斯拉電動(dòng)汽車共用相關(guān)產(chǎn)品和技術(shù)。

　　馬斯克在 2022 年 4 月 TED 演講中提及，Optimus 的單價(jià)可能會(huì)比一輛車的價(jià)格更低。參考 model 3 在國(guó)內(nèi)最低的價(jià)格 29.1 萬，我們推測(cè) Optimus 的價(jià)格大概率可能會(huì)落在 20-30 萬區(qū)間，比波士頓動(dòng)力的 Atlas 可能要便宜許多。

　　特斯拉電動(dòng)汽車作為汽車領(lǐng)域的一條“鲇魚”，推動(dòng)汽車工業(yè)的電動(dòng)化和智能化進(jìn)程，特斯拉在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)推出人形機(jī)器人 Optimus，我們認(rèn)為 Optimus 很可能會(huì)推動(dòng)人形機(jī)器人在全球范圍的快速應(yīng)用，改變整個(gè)人形機(jī)器人的生態(tài)及市場(chǎng)空間。

　　2. 人形機(jī)器人發(fā)展的基礎(chǔ)

　　2.1.各國(guó)政策法規(guī)的支持

　　機(jī)器人技術(shù)是高端智能裝備和高新技術(shù)的代表，當(dāng)前很多國(guó)家已經(jīng)將其作為衡量自身科技制造能力的重要指標(biāo)，因此機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展也多受到國(guó)家支持，甚至一些主要經(jīng)濟(jì)體將其提升至國(guó)家戰(zhàn)略高度，歐美日韓中等國(guó)均出臺(tái)相應(yīng)政策來扶持機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展。

　　從當(dāng)前的行業(yè)格局來看，歐美日在機(jī)器人領(lǐng)域處于全球領(lǐng)先地位，減速器和伺服電機(jī)等核心零部件可以完全自主生產(chǎn)，中韓緊隨其后，相關(guān)配套產(chǎn)業(yè)鏈也處于快速發(fā)展的階段。

　　在各國(guó)政策法規(guī)的加持，以及特斯拉人形機(jī)器人的“鲇魚效應(yīng)”下，全球人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈有望迎來蓬勃發(fā)展期。

　　2.2.未來全球存在大量勞動(dòng)力缺口，人形機(jī)器人有望成為解決方案

　　當(dāng)前全球面臨較多困境，人口問題也是重要一環(huán)。

　　根據(jù)世衛(wèi)組織調(diào)查顯示，2022年已有 600 多萬人因新冠相關(guān)問題而死亡，且還有數(shù)百萬人仍受到新冠病毒的長(zhǎng)期負(fù)面影響。同時(shí)，人口老齡化問題越發(fā)嚴(yán)峻，預(yù)計(jì)到2030年全球每 六個(gè)人中就有一個(gè)在 65 歲或以上。

　　根據(jù) Korn Ferry 和 PMI 協(xié)會(huì)的研究表明，在2020年，全球勞動(dòng)力已經(jīng)出現(xiàn) 3%的缺口，造成 2.1 萬億的產(chǎn)出損失;預(yù)計(jì)到2030年，缺口還將擴(kuò)張到 11%，造成 8.5 萬億的產(chǎn)出損失，3455 億美元的全球 GDP 損失。

　　我們預(yù)計(jì)在不遠(yuǎn)的將來，勞動(dòng)力缺口很有可能成為影響全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵因素之一，而智能人形機(jī)器人的出現(xiàn)，將有望緩解這一局面。

　　根據(jù)麥肯錫的報(bào)告顯示，預(yù)計(jì)2030年中國(guó)、印尼和歐盟勞動(dòng)力缺口分別為 2150 萬人，1800 萬人和 1650 萬人，全球勞動(dòng)力缺口在 1 億人左右的水平。

　　我們?nèi)艨紤]到2030年50%的缺口被人形機(jī)器人取代，人形機(jī)器人將會(huì)有 5 千萬的量，結(jié)合特斯拉人形機(jī)器人在 20-30 萬元的售價(jià)，僅勞動(dòng)力類型的人形機(jī)器人市場(chǎng)空間就在 10 萬億元以上。且隨著人形機(jī)器人智能化程度的提高，應(yīng)用場(chǎng)景將會(huì)更加廣泛，可能遠(yuǎn)不止我們預(yù)期的市場(chǎng)空間。

　　3. 尋找人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)

　　當(dāng)前很難獲取人形機(jī)器人的各類零部件成本，我們參考工業(yè)機(jī)器人的成本情況去尋找相關(guān)產(chǎn)業(yè)機(jī)會(huì)。

　　工業(yè)機(jī)器人由三大部分及六個(gè)子系統(tǒng)組成，三大部分分別是機(jī)械部分、傳感部分、控制部分;六個(gè)子系統(tǒng)分別是驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、機(jī)械結(jié)構(gòu)系統(tǒng)、控制系統(tǒng)、人機(jī)交互系統(tǒng)、感受系統(tǒng)、機(jī)器人—環(huán)境交互系統(tǒng)。

　　從工業(yè)機(jī)器人的成本拆分情況來看，減速器/伺服電機(jī)/控制器/本體/其他成本占比分別為 35%/20%/15%/15%/15%。

　　工業(yè)機(jī)器人最核心且成本最高的三個(gè)零部件分別是減速器、伺服電機(jī)、控制器，我們認(rèn)為這三大塊可能也是人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈中機(jī)會(huì)最大的部分。

　　在本體結(jié)構(gòu)件部分，特斯拉人形機(jī)器人倡導(dǎo)輕量化，以往做汽車鋁合金壓鑄件的企業(yè)可能也會(huì)存在較多機(jī)會(huì)。

　　在電池部分，工業(yè)機(jī)器人多使用鉛酸蓄電池或鎳氫電池，人形機(jī)器人出于對(duì)運(yùn)動(dòng)性的考量，會(huì)使用到鋰電池，我們認(rèn)為鋰電池的熱管理部分也將會(huì)有很大機(jī)會(huì)。

　　3.1.減速器行業(yè)情況及相關(guān)機(jī)會(huì)

　　減速器是指連接動(dòng)力源和執(zhí)行機(jī)構(gòu)的中間機(jī)構(gòu)，具有匹配轉(zhuǎn)速和傳遞轉(zhuǎn)矩的作用。

　　按照精度可以劃分為一般傳動(dòng)減速器和精密減速器，其中精密減速器因回程間隙小、精度較高、使用壽命長(zhǎng)、穩(wěn)定性強(qiáng)等多種優(yōu)勢(shì)而被廣泛應(yīng)用于機(jī)器人、數(shù)控機(jī)床等高端領(lǐng)域。

　　精密減速器具體可細(xì)分為諧波減速器、RV 減速器、擺線針輪行星減速器、精密行星減速器等，其中諧波減速器和 RV 減速器在工業(yè)機(jī)器人領(lǐng)域應(yīng)用較多。

　　對(duì)比諧波減速器和 RV 減速器的性能差異，我們可以發(fā)現(xiàn)諧波減速器具有單級(jí)傳動(dòng)比大、體積小、質(zhì)量小、運(yùn)動(dòng)精度高并能在密閉空間和介質(zhì)輻射的工況下正常工作的優(yōu)點(diǎn)，主要應(yīng)用于機(jī)器人小臂、腕部、手部等作用力較小的部位;而 RV 減速器具有傳動(dòng)比范圍大、精度較為穩(wěn)定、疲勞強(qiáng)度較高的優(yōu)良特性，并且相比諧波減速器具有更高的剛性和扭矩承載能力，因此在機(jī)器人大臂、機(jī)座等重負(fù)載部位。

　　人形機(jī)器人相比工業(yè)機(jī)器人需要傳遞力的部位更多，因此需求也會(huì)更大。

　　當(dāng)前國(guó)內(nèi)諧波減速器和 RV 減速器還是由外資品牌占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

　　從 2021 年諧波減速器的情況來看，日企哈默納科和新寶占據(jù)第一和第三的份額，分別為 35.5%和 7.4%，第二名是國(guó)內(nèi)自主品牌綠的諧波，占據(jù) 24.7%的市場(chǎng)份額，較哈默納科差 10.8pct。從 2021 年 RV 減速器的情況來看，日企納博特斯克和住友占據(jù)第一和第三的份額，分別為 51.8%和 4.3%，第二名是國(guó)內(nèi)自主品牌雙環(huán)傳動(dòng)，占據(jù) 15.1%的市場(chǎng)份額，與第一名納博特斯克還存在較大差距。但隨著未來人形機(jī)器人市場(chǎng)的興起，國(guó)內(nèi)自主品牌憑借產(chǎn)業(yè)和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，有望搶占更多的市場(chǎng)份額。

　　國(guó)產(chǎn)諧波減速器龍頭綠的諧波和 RV 減速器龍頭雙環(huán)傳動(dòng)，同時(shí)在 A 股上市公司層面，我們還建議關(guān)注具備精密減速器生產(chǎn)能力的國(guó)茂股份、昊志機(jī)電、寧波東力、中技克美等公司。

　　3.2.伺服電機(jī)行業(yè)情況及相關(guān)機(jī)會(huì)

　　伺服系統(tǒng)是一種由伺服驅(qū)動(dòng)器和伺服電機(jī)組成，以物體的位移、角度、速度為控制量組成的能夠動(dòng)態(tài)跟蹤目標(biāo)位置變化的自動(dòng)化控制系統(tǒng)，可實(shí)現(xiàn)精確、快速、穩(wěn)定的位置控制、速度控制和轉(zhuǎn)矩控制，主要應(yīng)用于對(duì)定位精度和運(yùn)轉(zhuǎn)速度要求較高的工業(yè)自動(dòng)化控制領(lǐng)域。

　　其中伺服電機(jī)指伺服系統(tǒng)中控制機(jī)械組件運(yùn)轉(zhuǎn)的發(fā)動(dòng)機(jī)，是一種補(bǔ)助馬達(dá)間接變速的裝置，在伺服系統(tǒng)中起到關(guān)鍵作用。

　　從2020年中國(guó)伺服系統(tǒng)的競(jìng)爭(zhēng)格局來看，外資品牌占據(jù)絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)，日本安川、三菱、松下占據(jù)前三的位置，市場(chǎng)份額分別為 11.3%、10.5%、9.9%。排名前十企業(yè)中，大陸企業(yè)上榜公司僅匯川技術(shù)和禾川科技，市場(chǎng)份額分別為 9.8%和 3.0%。

　　隨著國(guó)內(nèi)工業(yè)自動(dòng)化水平的提升以及人形機(jī)器人的到來，匯川技術(shù)和禾川科技在伺服系統(tǒng)領(lǐng)域份額有望進(jìn)一步提升

　　人形機(jī)器人手指關(guān)節(jié)部分需要快速反應(yīng)，同時(shí)負(fù)重較小，我們認(rèn)為空心杯電機(jī)在這個(gè)部分將會(huì)有很強(qiáng)的應(yīng)用場(chǎng)景?？招谋妱?dòng)機(jī)屬于直流永磁的伺服、控制電機(jī)，也可以將其歸類為微特電機(jī)。

　　空心杯電動(dòng)機(jī)在結(jié)構(gòu)上突破了傳統(tǒng)電機(jī)的轉(zhuǎn)子結(jié)構(gòu)形式，采用的是無鐵芯轉(zhuǎn)子，這種轉(zhuǎn)子結(jié)構(gòu)徹底消除了由于鐵芯形成渦流而造成的電能損耗，同時(shí)其重量和轉(zhuǎn)動(dòng)慣量大幅降低，從而減少了轉(zhuǎn)子自身的機(jī)械能損耗。

　　因此空心杯電機(jī)也有三個(gè)比較明顯的特點(diǎn)：

　　(1)能量轉(zhuǎn)換效率高，其最大效率一般在 70%以上，部分產(chǎn)品可達(dá)到 90%以上，而鐵芯電 動(dòng)機(jī)一般在 70%。

　　(2)響應(yīng)速度極快，機(jī)械時(shí)間常數(shù)小于 28 毫秒，部分產(chǎn)品可以達(dá)到 10 毫秒以內(nèi)，鐵芯電動(dòng)機(jī)一般在 100 毫秒以上。

　　(3)運(yùn)行穩(wěn)定性強(qiáng)，電機(jī)轉(zhuǎn)速波動(dòng)小，波動(dòng)容易控制在 2%以內(nèi)。當(dāng)前空心杯等微特電機(jī)的高端市場(chǎng)主要由日本電產(chǎn)主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)頭部企業(yè)有鳴志電器和江蘇雷利

　　3.3.控制器行業(yè)情況

　　機(jī)器人控制器是根據(jù)指令以及傳感信息控制機(jī)器人完成一定的動(dòng)作或作業(yè)任務(wù)的裝置。

　　機(jī)器人的控制器相當(dāng)于人類的大腦，工業(yè)機(jī)器人的控制器主要包括兩個(gè)部分，第一個(gè)是控制柜，控制柜中包含了多個(gè) PLC 控制模塊，用于控制機(jī)器人六軸或 N 軸的運(yùn)動(dòng)。第二就是示教器，示教器是人機(jī)掌控的連接器，可用于編程和發(fā)送控制命令給控制柜以命令機(jī)器人運(yùn)動(dòng)?？刂破髯鳛楣I(yè)機(jī)器人最為核心的零部件之一，主要由外資所把控。

　　從2020年全球控制器的競(jìng)爭(zhēng)格局來看，前十大供應(yīng)商占據(jù)了82%的份額，且均為外資品牌，國(guó)產(chǎn)品牌有待發(fā)力。

　　3.4.本體行業(yè)相關(guān)機(jī)會(huì)

　　在機(jī)器人本體部分，結(jié)構(gòu)件由于技術(shù)壁壘相對(duì)較低，更多的考慮規(guī)模效應(yīng)和成本管控能力，因此國(guó)內(nèi)的鑄造廠商有望充分受益。

　　工業(yè)機(jī)器人的結(jié)構(gòu)件材料主要與負(fù)載能力有關(guān)，中大型負(fù)載的機(jī)器人，主要考慮其強(qiáng)度和疲勞，結(jié)構(gòu)件以鑄鐵為主;小型的六軸機(jī)器人更多的是追求速度，以鑄鋁鋁合金為主。

　　人形機(jī)器人更多考慮靈活性，并且特斯拉人形機(jī)器人也提出了輕量化的要求，所以我們認(rèn)為未來人形機(jī)器人對(duì)于鑄鋁結(jié)構(gòu)件的需求將會(huì)非常多。

　　國(guó)產(chǎn)特斯拉在鑄鋁壓鑄件上與旭升股份關(guān)系緊密，同時(shí)像拓普集團(tuán)、文燦股份、廣東鴻圖、愛柯迪等在汽車鋁合金輕量化上優(yōu)勢(shì)明顯，也可能會(huì)存在非常大的機(jī)會(huì)。

　　4. 行業(yè)重點(diǎn)公司

　　4.1.綠的諧波：深耕諧波傳動(dòng) 20 年，國(guó)內(nèi)諧波減速器領(lǐng)軍者

　　國(guó)內(nèi)諧波減速器龍頭，研發(fā)與技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯。公司于2003年成立，2020年在上交所上市，主要從事精密傳動(dòng)裝置研發(fā)、設(shè)計(jì)和生產(chǎn)。

　　公司業(yè)務(wù)聚焦諧波減速器、機(jī)電一體化產(chǎn)品、旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器、數(shù)控分度轉(zhuǎn)臺(tái)、無框電機(jī)、電液伺服控制器、工業(yè)自動(dòng)化服務(wù)等多類產(chǎn)品。2021年公司在國(guó)內(nèi)工業(yè)機(jī)器人核心零配件之諧波減速器市場(chǎng)中占有率達(dá)到 25%，國(guó)內(nèi)公司中排名第一。

　　公司深耕諧波傳動(dòng) 20 年，具有明顯的研發(fā)與技術(shù)優(yōu)勢(shì)，在國(guó)產(chǎn)替代的大浪潮下，公司諧波減速器市場(chǎng)占有率有望進(jìn)一步提升。

　　公司產(chǎn)品下游應(yīng)用廣泛，仍有進(jìn)一步成長(zhǎng)空間。

　　公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于工業(yè)機(jī)器人、服務(wù)機(jī)器人、數(shù)控機(jī)床、醫(yī)療器械、半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備、新能源裝備等高端制造領(lǐng)域。雖然近兩年下游需求有受到疫情影響，但公司通過自身技術(shù)優(yōu) 勢(shì)，不斷提升市場(chǎng)份額。

　　2017-2021年間，營(yíng)業(yè)收入從 1.70 億元增長(zhǎng)至 4.43 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)為 27.05%;歸母凈利潤(rùn)從 0.49 億元增長(zhǎng)至 1.89 億元，年復(fù) 合增長(zhǎng)為 40.14%。

　　公司 2022Q1 營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)分別為 0.94 億元和 0.37 億元，同比分別增長(zhǎng) 22.08%和 2.78%。公司 IPO 募投的年產(chǎn) 50 萬臺(tái)諧波減速器項(xiàng)目投產(chǎn)在即，我們認(rèn)為公司體量有望更上一個(gè)臺(tái)階。

　　4.2.雙環(huán)傳動(dòng)：國(guó)產(chǎn) RV 減速器龍頭，業(yè)績(jī)持續(xù)快速增長(zhǎng)

　　全球齒輪領(lǐng)先供應(yīng)商，國(guó)產(chǎn) RV 減速器份額最高。

　　公司成立于1980年，2010年 9 月在深交所上市，公司始終專注于機(jī)械傳動(dòng)核心部件——齒輪及其組件的研發(fā)、制造與銷售，目前是全球最大的專業(yè)齒輪產(chǎn)品制造商和服務(wù)商之一。

　　公司業(yè)務(wù)遍布全球，客戶包括埃孚、康明斯、卡特彼勒以及上汽、一汽、比亞迪等國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)，世界 500 強(qiáng)客戶銷售占比 60%以上，市場(chǎng)占有率高。

　　公司從2013年開始研發(fā) RV 減速器，經(jīng)過近 10 年的發(fā)展，公司已經(jīng)成為國(guó)產(chǎn)份額最高的 RV 減速器供應(yīng)商，并且公司于2020年 4 月出資 2000 萬元設(shè)立機(jī)器人減速器全資子公司，推進(jìn)諧波減速器的產(chǎn)業(yè)化研制，以形成全鏈條產(chǎn)業(yè)化能力。

　　國(guó)產(chǎn)替代加新能源大趨勢(shì)，公司營(yíng)收和利潤(rùn)均快速增長(zhǎng)。

　　公司產(chǎn)品主要下游應(yīng)用在汽車領(lǐng)域，2017-2020年國(guó)內(nèi)汽車市場(chǎng)經(jīng)歷下行周期，公司在維持營(yíng)收增長(zhǎng)的過程中犧牲掉了一定的毛利率，所以營(yíng)收端從26.39億元增長(zhǎng)至36.64億元，利潤(rùn)端從 2.43 億元持續(xù)下降至 0.51 億元。

　　2021年在齒輪國(guó)產(chǎn)替代加速、新能源汽車快速滲透、公司產(chǎn)品綜合實(shí)力提升的多重背景下，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入53.91億元，同比增長(zhǎng) 47.13%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.26億元，同比增長(zhǎng)539.22%。

　　2022年依舊維持快速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，根據(jù)公司發(fā)布的2022年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，2022H1 實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 2.36 億元-2.56 億元，同比增長(zhǎng) 84.15%-99.76%。

　　4.3.匯川技術(shù)：國(guó)產(chǎn)工控龍頭，持續(xù)增長(zhǎng)可期

　　國(guó)產(chǎn)工控龍頭，2021年伺服系統(tǒng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額首次超越外資。

　　公司創(chuàng)立于2003年，2010年 9 月在深交所上市，主要聚焦于工業(yè)自動(dòng)化控制產(chǎn)品的研發(fā)、 生產(chǎn)和銷售，主要業(yè)務(wù)包括通用自動(dòng)化、電梯、新能源汽車、工業(yè)機(jī)器人、軌道交通等，其中2021年通用自動(dòng)化業(yè)務(wù)營(yíng)收為89.82億元，同比增長(zhǎng)68.99%，占公司總營(yíng)收比重為50.06%，處于歷史非常高水平。

　　伺服系統(tǒng)作為公司通用自動(dòng)化業(yè)務(wù)的重要一項(xiàng)，2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.69億元，同比增長(zhǎng) 104.50%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額達(dá)到16.3%，首次做到國(guó)內(nèi)份額第一。我們認(rèn)為在機(jī)器人快速發(fā)展的階段，公司伺服系統(tǒng)等產(chǎn)品仍然有較大成長(zhǎng)空間，

　　業(yè)績(jī)穩(wěn)步向上，新能源汽車業(yè)務(wù)有望成為新的增長(zhǎng)引擎。

　　公司通用自動(dòng)化、電梯和新能源汽車占公司總營(yíng)收比重超過 80%，貢獻(xiàn)主要收入的增長(zhǎng)。公司 2017-2021 年期間，營(yíng)業(yè)收入持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，從 47.77 億元增長(zhǎng)至 179.43 億元，年復(fù)合增速為 39.21%;歸母凈利潤(rùn)也有較好表現(xiàn)，從 10.60 億元增長(zhǎng)至 35.73 億元，年復(fù)合增速為 35.50%。

　　2022Q1 營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為 47.78 億元和 7.17 億元，同比分別增長(zhǎng) 40.01%和 11.00%。公司新能源汽車業(yè)務(wù)主要包括電驅(qū)系統(tǒng)和電源系統(tǒng)，2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 29.92 億元，同比增長(zhǎng) 171.51%。

　　4.4.禾川科技：伺服系統(tǒng)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先供應(yīng)商，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)

　　行業(yè)地位穩(wěn)固，產(chǎn)能將快速爬坡。

　　公司成立于2011年 11 月，2022年 4 月在上交所上市，是一家專注于工業(yè)自動(dòng)化產(chǎn)品的研發(fā)、制造、銷售和應(yīng)用集成的企業(yè)。2021年公司伺服系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 6.59 億元，同比增長(zhǎng) 42.03%，占公司總營(yíng)收比重 89.72%，同比增長(zhǎng) 4.09pct。

　　公司伺服系統(tǒng)多年來深耕 OEM 市場(chǎng)，服務(wù)廣大 OEM 客戶，獲得了極佳的口碑，2020年通用伺服市場(chǎng)市占率約為 3%，在內(nèi)地廠商中排名第二。

　　當(dāng)前公司伺服系統(tǒng)和 PLC 產(chǎn)能共 142 萬臺(tái)/套，隨著 IPO 募投項(xiàng)目的逐步投產(chǎn)，將新增產(chǎn)能 149 萬臺(tái)/套，產(chǎn)能增長(zhǎng)一倍以上。

　　營(yíng)收端穩(wěn)步向上增長(zhǎng)，利潤(rùn)端受到原材料和芯片漲價(jià)等外部因素?cái)_動(dòng)。

　　公司在2018-2021年期間經(jīng)營(yíng)狀態(tài)較好，營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)步向上增長(zhǎng)，從 2.83 億元增長(zhǎng)至 7.51 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為 38.45%;歸母凈利潤(rùn)從 0.50 億元增長(zhǎng)至 1.10 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為 30.06%，受原材料和芯片漲價(jià)的因素導(dǎo)致，2021年歸母凈利潤(rùn)同比僅增長(zhǎng) 2.80%。

　　2022Q1 營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為 1.91 億元 和 0.20 億元，同比分別變化+15.06%和-16.67%。當(dāng)前原材料和芯片有下降趨勢(shì)，預(yù)計(jì)后期利潤(rùn)端可能會(huì)有較好表現(xiàn)。

　　4.5.鳴志電器：全球領(lǐng)先的系統(tǒng)級(jí)運(yùn)動(dòng)控制解決方案供應(yīng)商

　　全球領(lǐng)先的系統(tǒng)級(jí)運(yùn)動(dòng)控制解決方案供應(yīng)商。公司成立于1994年 2 月，2017年 5 月在上交所上市，主要業(yè)務(wù)是控制電機(jī)及其驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，2021年該項(xiàng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入20.98億元，占總營(yíng)收比重為77.30%。

　　公司從控制電機(jī)起步，以客戶需求為導(dǎo)向，專注于發(fā)展系統(tǒng)級(jí)的驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)。

　　公司先后收購(gòu)美國(guó) AMP 和瑞士 T Motion 兩家國(guó)際知名的專業(yè)電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器廠商,經(jīng)過十余年的經(jīng)驗(yàn)積累，已擁有了多系列、多型號(hào)的步進(jìn)系統(tǒng)、步進(jìn)伺服系統(tǒng)、伺服系統(tǒng)、通用無刷驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)和運(yùn)動(dòng)控制器等五大類平臺(tái)化產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于 3C 非標(biāo)自動(dòng)化、電池裝備、移動(dòng)服務(wù)機(jī)器人太陽能光伏設(shè)備等自動(dòng)化應(yīng)用領(lǐng)域。

　　營(yíng)收及利潤(rùn)同步向上增長(zhǎng)。

　　2017-2021 年期間，公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)均穩(wěn)步向上增長(zhǎng)。

　　營(yíng)收從 16.28 億元增長(zhǎng)至 27.14 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為 13.63%;歸母凈利潤(rùn)從 1.66 億元增長(zhǎng)至 2.80 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為 13.96%。2022Q1 營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為 6.79 億元和 0.39 億元，同比分別變化+96.44%和 -31.58%。

　　歸母凈利潤(rùn)大幅下滑，主要是由于抗疫支出增加及新招募工人的費(fèi)用增加所致。公司下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛，隨著下游自動(dòng)化程度的提升，以及公司自身產(chǎn)能的提升，營(yíng)收和利潤(rùn)端有望更上一個(gè)臺(tái)階。

　　4.6.江蘇雷利：深耕微電機(jī)行業(yè)，多領(lǐng)域協(xié)調(diào)發(fā)展

　　全球微電機(jī)領(lǐng)軍者，業(yè)務(wù)多維度發(fā)展。

　　公司成立于 1993 年初，2017年在深交所上市，是全球微電機(jī)領(lǐng)域的領(lǐng)軍者，也是國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的微電機(jī)模塊化解決方案供應(yīng)商，年電機(jī)出貨量超 2 億臺(tái)。公司以家用電器業(yè)務(wù)起家，已經(jīng)逐漸形成以多種電機(jī)產(chǎn)品為主導(dǎo)，配套相關(guān)精密結(jié)構(gòu)、驅(qū)動(dòng)控制設(shè)計(jì)和制造方案解決的綜合業(yè)務(wù)能力。

　　自 2019 年起，公司持續(xù)推進(jìn)其在汽車零部件、醫(yī)療等多領(lǐng)域的布局，研發(fā)并制造出了汽車儲(chǔ)能用電子水泵、電子油泵和駐車電機(jī)等為新能源汽車、商用車和乘用車提供解決方案，主要客戶包括東風(fēng)汽車、寧德時(shí)代，小康汽車、重慶金康、宇通客車等。

　　公司營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，多元布局前景較好。

　　2017-2021 年期間，公司營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，從 20.23 億元增長(zhǎng)至 29.19 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為 9.60%。歸母凈利潤(rùn)相對(duì)平穩(wěn)，始終維持在 2 億元以上的水平，2021 年歸母凈利潤(rùn)為 2.44 億元，同比下降 10.53%，主要是受股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用及原材料價(jià)格的影響。

　　2022Q1 營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為 7.21 億元和 0.69 億元，同比分別變化+0.42%和-16.87%。隨著下半年行業(yè)需求的恢復(fù)，以及六安工廠的投產(chǎn)使用，預(yù)計(jì)公司業(yè)務(wù)在家電、醫(yī)療、汽車等板塊均有較好表現(xiàn)。

　　4.7.三花智控：國(guó)內(nèi)汽車熱管理龍頭，業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)

　　國(guó)內(nèi)汽車熱管理領(lǐng)域龍頭，汽零營(yíng)收占比穩(wěn)健增長(zhǎng)。

　　公司前身是三花不二工機(jī)有限公司，成立于 1994 年，2001 年股改變更為三花股份有限公司，2005 年在深交所掛牌上市。

　　公司以熱泵技術(shù)和熱管理系統(tǒng)產(chǎn)品的研究與應(yīng)用為核心，業(yè)務(wù)主要分為制冷空調(diào)電器零部件業(yè)務(wù)和汽車熱管理業(yè)務(wù)。

　　2021 年汽車熱管理業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到 48.02 億元，同比增長(zhǎng) 94.49%，占公司總營(yíng)收比重為 29.97%，較 2020 年增長(zhǎng) 9.58pct。公司作為國(guó)內(nèi)汽車熱管理龍頭，電子膨脹閥、四通換向閥、新能源汽車熱管理集成組件等細(xì)分產(chǎn)品市場(chǎng)占有率全球第一。

　　考慮到公司在熱管理領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，我們認(rèn)為人形機(jī)器人市場(chǎng)一旦打開，對(duì)于熱管理的需求也有望快速增長(zhǎng)，公司將充分受益。

　　盈利能力穩(wěn)定，業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。

　　2017-2021年期間，公司營(yíng)收和利潤(rùn)均持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，營(yíng)收從 95.81 億元增長(zhǎng)至 160.21 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 13.72%;歸母凈利潤(rùn)從 12.36 億元增長(zhǎng)至 16.84 億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 8.04%。

　　2021年起，國(guó)內(nèi)新能源汽車銷量快速增長(zhǎng)，汽車熱管理系統(tǒng)需求量?jī)r(jià)齊升，公司 2022Q1 業(yè)績(jī)表現(xiàn)依舊非常強(qiáng)勁，營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別為 48.04 億元和 4.53 億元，同比分別增長(zhǎng) 40.96%和25.83%。在新能源汽車熱管理需求升級(jí)的大背景下，公司業(yè)務(wù)有望持續(xù)增長(zhǎng)。

　　5. 風(fēng)險(xiǎn)提示

　　◆ 特斯拉人形機(jī)器人延期發(fā)布;◆ 特斯拉人形機(jī)器人未來產(chǎn)銷不及預(yù)期;◆ 核心技術(shù)突破不及預(yù)期;◆ 經(jīng)濟(jì)周期持續(xù)下行。