成本回落背景下，以節(jié)能減排為主題尋找需求穩(wěn)固的投資標(biāo)的。 上游成本回落明顯，發(fā)電設(shè)備景氣回落，成本下跌對(duì)輸配電行業(yè)大型設(shè)備制造廠家成本的明顯改善有望在2009年上半年得到體現(xiàn)。 從需求側(cè)看，由于電力需求顯著回落，因此發(fā)電設(shè)備景氣下降。但兩網(wǎng)公司在國(guó)家擴(kuò)大內(nèi)需，保證增長(zhǎng)的背景下均大規(guī)模提高對(duì)電網(wǎng)建設(shè)的投資計(jì)劃，輸配電行業(yè)將維持景氣高位。 節(jié)能減排趨勢(shì)下，電源結(jié)構(gòu)優(yōu)化與降低輸配電損耗將帶來(lái)相關(guān)投資機(jī)遇電力工業(yè)節(jié)能減排任務(wù)艱巨，相關(guān)節(jié)能設(shè)備將迎來(lái)發(fā)展機(jī)遇。在發(fā)電設(shè)備方面，我們看好風(fēng)電和核電的前景；在輸配電方面，我們看好特高壓相關(guān)設(shè)備和配電節(jié)能變壓器的前景。 國(guó)內(nèi)的輸配電企業(yè)應(yīng)增加對(duì)技術(shù)和研發(fā)的投入，將節(jié)能減排與自身業(yè)務(wù)發(fā)展進(jìn)行深度結(jié)合，逐步由傳統(tǒng)的產(chǎn)品制造商向綜合性電力節(jié)能與降耗增效的產(chǎn)品與服務(wù)提供商轉(zhuǎn)變。 看好輸配電行業(yè)龍頭公司的投資價(jià)值綜合考慮需求的穩(wěn)定性，成本下降的受益以及節(jié)能減排政策的引導(dǎo)，我們繼續(xù)看好增長(zhǎng)確定性高的輸配電行業(yè)，推薦行業(yè)龍頭公司特變電工和平高電氣。 經(jīng)濟(jì)減速背景下電力設(shè)備行業(yè)的投資邏輯行業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)回顧-整體表現(xiàn)平穩(wěn)，在宏觀經(jīng)濟(jì)整體減速的背景下，電力設(shè)備行業(yè)受影響相對(duì)較小。 子行業(yè)中，發(fā)電設(shè)備行業(yè)與輸配電設(shè)備行業(yè)景氣分化明顯。發(fā)電設(shè)備08年前三季度凈利潤(rùn)增速呈現(xiàn)逐步下行趨勢(shì)，較2007年同期下降明顯。與此同時(shí)輸配電行業(yè)景氣依然，08年增速基本呈現(xiàn)高位穩(wěn)定運(yùn)行態(tài)勢(shì)。 從行業(yè)運(yùn)行數(shù)據(jù)看，08年前三季度發(fā)電設(shè)備的產(chǎn)量增速與07年基本持平。宏觀經(jīng)濟(jì)減速下下游火電裝機(jī)放緩對(duì)火電相關(guān)設(shè)備的影響已經(jīng)有所體現(xiàn)。受益于優(yōu)化電源結(jié)構(gòu)，發(fā)展清潔能源的政策，電站水輪機(jī)的產(chǎn)量增速達(dá)到15.83%。 而輸配電行業(yè)的產(chǎn)量增速則繼續(xù)顯示了行業(yè)需求旺盛，變壓器、高壓開(kāi)關(guān)均保持在10%以上的平穩(wěn)增長(zhǎng)，低壓開(kāi)關(guān)經(jīng)歷了一季度的高速增長(zhǎng)后逐漸回落，但1-9月合計(jì)增速依然保持在20%以上。 我們?cè)谥衅趫?bào)告中指出，電力設(shè)備行業(yè)08年重要的投資主題是在通貨膨脹的背景下，如何消化上游高成本的壓力。我們認(rèn)為由于電力設(shè)備行業(yè)難以通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈的強(qiáng)勢(shì)地位來(lái)向上下游轉(zhuǎn)移成本壓力，因此行業(yè)需求景氣與行業(yè)升級(jí)是對(duì)抗原材料高成本的關(guān)鍵。 行業(yè)需求決定投資機(jī)會(huì)，產(chǎn)業(yè)政策構(gòu)建投資主題08年三季度以來(lái)，伴隨國(guó)際金融危機(jī)以及全球經(jīng)濟(jì)減速的風(fēng)險(xiǎn)，鋼材、銅鋁等原材料的價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，電力設(shè)備制造商的成本壓力大為緩解。一般說(shuō)來(lái)，在經(jīng)濟(jì)減速的背景下，中游行業(yè)將同時(shí)面臨上游原材料價(jià)格回落對(duì)成本的改善與下游需求下降帶來(lái)的壓力，兩者的共同作用對(duì)產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)的方向產(chǎn)生重大影響。對(duì)于某些下游需求穩(wěn)固的電力設(shè)備子行業(yè)而言，我們認(rèn)為其中蘊(yùn)含著巨大的投資機(jī)會(huì)。 由于電力設(shè)備行業(yè)的下游具有公用事業(yè)和基礎(chǔ)建設(shè)屬性，所以產(chǎn)業(yè)政策對(duì)電力設(shè)備行業(yè)的影響也非常重要。事實(shí)上，輸配電行業(yè)在08年前三季度盈利水平比07年提升的重要原因，就在于"十一五"規(guī)劃對(duì)電網(wǎng)投資規(guī)模的大幅增加，以及節(jié)能減排、電網(wǎng)建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)提高帶來(lái)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)。產(chǎn)業(yè)政策通過(guò)產(chǎn)業(yè)投資規(guī)模和產(chǎn)業(yè)升級(jí)方向的引導(dǎo)，將直接影響到行業(yè)的營(yíng)業(yè)收入與毛利率，以至于最終改變凈利潤(rùn)變動(dòng)方向。 在產(chǎn)業(yè)政策中，我們認(rèn)為節(jié)能減排仍然是電力設(shè)備行業(yè)持續(xù)的投資主題，因此我們延續(xù)節(jié)能減排凸顯龍頭公司投資價(jià)值的思路，結(jié)合成本與需求分析，繼續(xù)探討電力設(shè)備細(xì)分行業(yè)和公司的投資機(jī)會(huì)。 成本端：鋼材和銅鋁下跌明顯，取向硅鋼依然堅(jiān)挺如前所述，隨國(guó)際金融危機(jī)以及對(duì)全球和中國(guó)經(jīng)濟(jì)減速的擔(dān)憂(yōu)，2008年三季度以來(lái)鋼材、銅鋁等原材料的價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，LME期銅、期鋁價(jià)格從今年高點(diǎn)已分別下跌近50%、40%，國(guó)內(nèi)鋼價(jià)指數(shù)綜合跌幅也超過(guò)30%。 但是對(duì)于變壓器的重要原材料取向硅鋼而言，由于近年來(lái)電網(wǎng)投資的持續(xù)增長(zhǎng)，自2003年以來(lái)變壓器產(chǎn)量的年復(fù)合增長(zhǎng)率近25%，因此供需偏緊的狀況導(dǎo)致取向硅鋼價(jià)格即使在近期鋼價(jià)大幅回落的背景下依然保持堅(jiān)挺。 考慮到近期國(guó)際電網(wǎng)和南方電網(wǎng)大幅調(diào)高2008-2010年投資計(jì)劃，變壓器產(chǎn)量預(yù)測(cè)上升，相應(yīng)取向硅鋼的需求也同步上調(diào)。而國(guó)內(nèi)的供給即使考慮寶鋼取向硅鋼的成功投產(chǎn)，也無(wú)法滿(mǎn)足需求。且國(guó)外硅鋼廠家尚無(wú)較大擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。加上國(guó)家對(duì)農(nóng)網(wǎng)改造日漸重視，因此我們認(rèn)為取向硅鋼的供需在未來(lái)一段時(shí)間仍然偏緊。 由于電力設(shè)備行業(yè)與下游簽訂的多為閉口合同，因此考察成本下降的受益程度，需要綜合考慮原材料跌幅與成本占比、訂單履約的可靠性以及生產(chǎn)周期等因素。我們認(rèn)為輸配電行業(yè)龍頭企業(yè)所接訂單大部分為國(guó)家電網(wǎng)和南方電網(wǎng)等具有較高履約能力和信用的企業(yè)，加上大型變壓器、GIS等生產(chǎn)周期較長(zhǎng)，因此原材料下跌對(duì)輸配電行業(yè)大型設(shè)備制造廠家成本的改善有望在2009年上半年得到體現(xiàn)。