迪瑞醫(yī)療近期發(fā)布2015年年報(bào):公司15年實(shí)現(xiàn)收入5.67億,同比增長(zhǎng)16.62%,凈利潤(rùn)1.08億,同比增長(zhǎng)6.83%,扣非凈利潤(rùn)1.00億,同比增長(zhǎng)10.69%,15年利潤(rùn)分配方案為每10股派2元。同時(shí)公司公告16年一季度利潤(rùn)為1823萬(wàn)-2370萬(wàn)元,同比增長(zhǎng)0%-30%(受益于瑞源并表效應(yīng),我們預(yù)計(jì)處于將大概率增長(zhǎng)15%-30%)。

分產(chǎn)品看,受益于儀器對(duì)試劑銷(xiāo)售的帶動(dòng)作用&寧波瑞源生化試劑較強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力,公司自有試劑、瑞源生化試劑分別實(shí)現(xiàn)了30%、45%高速增長(zhǎng),成為公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最主要驅(qū)動(dòng)力。

根據(jù)年報(bào)拆分,2015年公司自有試劑(包括生化試劑、尿沉渣試劑、血液分析試劑,其中生化試劑占比約一半)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入1.30億,同比增長(zhǎng)30%,我們認(rèn)為公司自有試劑之所以能夠?qū)崿F(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)平均增速主要原因即在于自有診斷儀器對(duì)于試劑銷(xiāo)售強(qiáng)大的促進(jìn)作用(公司從14年下半年開(kāi)始推行診斷儀器封閉化以及捆綁式銷(xiāo)售)。此外,我們預(yù)計(jì)15年寧波瑞源實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入約1.7億(全部為生化試劑,實(shí)際并表9-12月收入約0.69億),同比增長(zhǎng)超45%(13-15年復(fù)合增速超27%),寧波瑞源生化試劑的高增長(zhǎng)主要體現(xiàn)了產(chǎn)品強(qiáng)大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力(寧波瑞源目前擁有107項(xiàng)生化試劑批文,處于行業(yè)領(lǐng)先位置,同時(shí)在免疫比濁、免疫熒光層析生化試劑領(lǐng)域具有強(qiáng)大的實(shí)力)。展望今年,在相對(duì)較低的基礎(chǔ)上,我們預(yù)計(jì)公司自有試劑&瑞源生化試劑均有望實(shí)現(xiàn)30%左右增長(zhǎng),從而推動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)加速。

儀器封閉化&捆綁式銷(xiāo)售迅速推進(jìn)推動(dòng)儀器銷(xiāo)量穩(wěn)健增長(zhǎng),但終端讓利政策導(dǎo)致收入有所下滑、毛利率下降。14年下半年起,公司逐步推動(dòng)儀器封閉化&捆綁式銷(xiāo)售,其影響主要有兩個(gè)方面:一、儀器銷(xiāo)量穩(wěn)健增長(zhǎng),15年共銷(xiāo)售各類(lèi)儀器6437臺(tái),同比增長(zhǎng)2.17%;二、為增加經(jīng)銷(xiāo)商&終端對(duì)公司新銷(xiāo)售模式的接受度,公司實(shí)行讓利經(jīng)銷(xiāo)商的政策、儀器售價(jià)有所下降,2015年儀器收入2.83億,同比下降7.69%,15年儀器毛利率36.75%,同比下降約4.5個(gè)百分點(diǎn)。展望16年,我們預(yù)計(jì)隨著該銷(xiāo)售模式調(diào)整影響的消除,公司儀器收入或?qū)⒈３制椒€(wěn)態(tài)勢(shì),毛利率亦將維持穩(wěn)定。

試紙收入保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。15年公司尿液試紙實(shí)現(xiàn)收入0.83億,同比增長(zhǎng)6%,毛利率達(dá)81.09%,同比增加2個(gè)百分點(diǎn)。公司尿液試紙總體維持穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),我們預(yù)計(jì)未來(lái)2-3年仍有望5%左右增速。

銷(xiāo)售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率略有上升,經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異。

15年公司銷(xiāo)售費(fèi)用率18.11%,同比增長(zhǎng)1.16個(gè)百分點(diǎn),主要原因在于母公司加大了市場(chǎng)開(kāi)拓的力度;管理費(fèi)用率20.98%,同比增長(zhǎng)2.22個(gè)百分點(diǎn),主要原因在于收購(gòu)寧波瑞源后無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)的加大(單看母公司報(bào)表15年管理費(fèi)用率18.24%,同比下降0.27個(gè)百分點(diǎn))。此外,公司15年實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流1.52億,同比增長(zhǎng)22.39%,表現(xiàn)非常優(yōu)異。

新產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利,化學(xué)發(fā)光未來(lái)值得期待。15年公司全自動(dòng)化學(xué)發(fā)光測(cè)定儀已經(jīng)取得注冊(cè)證,30多項(xiàng)化學(xué)發(fā)光試劑也處于申報(bào)臨床階段,我們認(rèn)為,與行業(yè)內(nèi)其他公司拿到化學(xué)發(fā)光產(chǎn)品批文但受制于儀器質(zhì)量產(chǎn)品無(wú)法實(shí)現(xiàn)批量銷(xiāo)售相比,公司強(qiáng)大的儀器研發(fā)積累將充分保證全自動(dòng)化學(xué)發(fā)光測(cè)定儀的質(zhì)量和性能,從而保障在化學(xué)發(fā)光試劑上市后即有望實(shí)現(xiàn)正常銷(xiāo)售。此外,公司高端全自動(dòng)生化分析儀CS-9200正處于申報(bào)生產(chǎn)階段,亦有望較快獲批。

外延并購(gòu)陸續(xù)落地,未來(lái)仍可期待。2015年起公司已公告兩項(xiàng)重要收購(gòu),一項(xiàng)為15年6月公告收購(gòu)寧波瑞源生物51%控股股權(quán)(預(yù)計(jì)余下49%股權(quán)亦有望在后期逐步收購(gòu)),另一項(xiàng)則為16年1月公司公告參股武漢蘭丁醫(yī)學(xué)10%股份,蘭丁醫(yī)學(xué)主營(yíng)宮頸癌細(xì)胞篩查,其技術(shù)方法相對(duì)傳統(tǒng)檢測(cè)方法優(yōu)勢(shì)非常明顯,國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手僅有2家,其未來(lái)發(fā)展非常值得期待。此外,公司目前已有專(zhuān)門(mén)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)并購(gòu)項(xiàng)目的篩選、談判,并購(gòu)方向鎖定醫(yī)療器械領(lǐng)域(主要集中在體外診斷),未來(lái)或仍有可能落地新并購(gòu)項(xiàng)目。

公司核心競(jìng)爭(zhēng)力在于強(qiáng)大的儀器研發(fā)能力,并依靠?jī)x器封閉化&儀器試劑捆綁式銷(xiāo)售,公司儀器對(duì)于試劑銷(xiāo)售將產(chǎn)生強(qiáng)大的推動(dòng)作用,從而將促進(jìn)公司產(chǎn)品獲取更大的市場(chǎng)份額。診斷儀器封閉化已成為行業(yè)明確趨勢(shì),在此背景下,公司強(qiáng)大的儀器研發(fā)能力以及更為齊全的儀器產(chǎn)品線(xiàn)已成為行業(yè)稀缺資源。隨著公司試劑短板的逐步補(bǔ)全,通過(guò)推進(jìn)儀器封閉化&儀器試劑捆綁銷(xiāo)售模式,公司試劑將有望獲得相比同行非常明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們看好公司試劑在儀器推動(dòng)下將有望持續(xù)取得超越行業(yè)平均的業(yè)績(jī)?cè)鏊佟?/p>

盈利預(yù)測(cè):我們預(yù)計(jì)公司16-18年分別凈利潤(rùn)為1.48億、1.77億、2.09億,公司EPS分別為0.96元、1.15元、1.36元?？紤]到公司強(qiáng)大的儀器研發(fā)優(yōu)勢(shì)&儀器帶動(dòng)試劑增長(zhǎng)的優(yōu)秀商業(yè)模式,公司一年期合理股價(jià)為50元,對(duì)應(yīng)16年估值52倍。維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。

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